ESG投資を徹底解剖！

皆さんこんにちは！！
インターン生の伊藤です！

私事なんですけれども、現在修士2年生でして、「従業員満足度が企業業績・株価に及ぼす影響」というテーマで、ESG投資のS要素に近い研究をしています。

そんなわけで、ESGの動向は非常に注視していますので、せっかくならということで本noteにまとめてみました！
（従業員満足の話は出てきませんが…）

かなり長くなってしまったので、目次から興味のあるパートに飛んでご覧いただけますと幸いです⇩

ESG投資の概要

ここ数年で、いい意味でも悪い意味でも(?) かなり話題になったESG投資ですが、改めて概要についてまとめていきます。

Environment（環境）、Social（社会）、Governance（ガバナンス：企業統治）を重視する企業に投資しよう！という考え方ですよね。

ESG投資を拡大することで、長期的に企業価値が向上し、海外も含めた資金の流入に繋がる、という好循環が期待されています。

こんな感じで、「企業価値向上につながるのか」「株価のパフォーマンスに繋がるのか」ということが非常に注目されがちですが、
ESG投資の最大の目的は「投資リスクの低減」なんです。

これは経済産業省の「伊藤レポート」でも指摘されていて、
アナリストの実務において「ESGは成長に資するケースもあるものの、リスク要因・制約条件として捉えるほうが理解しやすい」とされています。

直近でいう、ニデック・KDDIの事例などは、ガバナンス不全によって株価が下落した最たる例ですよね。

ESG分野におけるGPIFの役割

本記事では以降、「GPIF」という言葉がたびたび出てきますので先んじて紹介しておきます。

では、一体なぜ「GPIF」がESGの分野では注目されているのでしょうか？
その理由は以下の通りです⇩

ESG投資を行う場合、データの収集などコストがかかります。
例えば、機関投資家AがESG投資に力を入れ、投資先Xの企業価値を向上させたとしましょう。
その場合、機関投資家B,C,…はESGを実行していないが、同様にX社に投資している場合、コストをかけていなくてもA社と同様のパフォーマンスを得られることになります。
そうなってしまうと、機関投資家AがコストをかけてまでESGに注力したインセンティブがなくなってしまい、ESG投資をする投資家がいなくなってしまうわけです。

そこで登場するのがGPIF。
「ユニバーサル・オーナー」と言われるような巨大な資産を長期にわたって運用し続ける投資家は、一部の企業ではなく市場全体を保有し続けます。
そのため、コストを払ってでも、ESG投資を行って将来の市場全体を底上げすることで、長期的なリスクの低減、リターンに繋げているのです。

そんなわけで、ESGの分野でGPIFの動向は大きく注目されており、
本記事でもたびたびGPIFのレポートや動きなどを取り上げています。

ESG投資の歴史

ESG投資の考え方は、なんと100年以上前から存在していたと言われています。
ここではESG投資の歴史を振り返ってみましょう（かなりざっくりです！）。

歴史を振り返るとこんな感じです。
最初のスタートはかなり古いものの、大きく注目されたのはここ20年の話。

ESG投資が注目されている背景として、「次の世代の暮らしと経済発展を両立させ、持続可能な社会を作ろう」的な考えはもちろんありますが、
「財務情報の説明力が低下している」ことも、ESGをはじめとする非財務情報が注目されている理由として挙げられます。

2016年に公開された論文では、時価総額(≒株価) の動きのうち、財務諸表（利益・簿価）で説明できる割合が、1950年から2013年で約90%から約55%まで低下したことが示されました。
2013年までと少し古いデータですが、、

これは、
・財務情報はあくまで過去の企業活動の結果であり、未来を示すものではないこと
・ナレッジ (知識集約型) 産業が発展したこと
などが要因とされています。

だからこそ、財務情報を補完する「非財務情報(≒ESG情報)」の重要性が増しているんです。

事実、同じ論文の後半では、投資家の主要な情報源に占める非財務情報の割合が大きく伸びていることも示されています。

グラフ中のオレンジ線が非財務情報（会計以外のSEC〈米国証券取引委員会〉に提出された書類）を示しています。
2000年以降、その割合が大きく伸び、3割付近まで達しました。

そして、青色が財務情報に関するラインですが、投資判断に5-10%程度しか活かされていないということになります。

ESG投資の市場規模

上述の通り、ESG投資の考え方自体は100年以上前から存在していたものの、世界的に残高が急拡大したのはここ10〜15年の話です。

GSIAの調査によると、世界のサステナブル投資残高は2018年の約9,020億ドルから2024年には約16兆ドルへと、わずか6年で約17.7倍に膨らみました。

国内においても同様の傾向が見られます。
日本のサステナブル投資残高は、2015年の約26兆円から2025年には約671兆円へと、約26倍にまで拡大しました。

【反ESG】ESG投資の潮流

上のパートで「ESG投資の市場規模が拡大している」と伝えたばかりですが、
皆さんご存じの通り「ESGに逆風が吹いている」のも、また事実。

このパートでは、反ESGのきっかけと、それに伴う動向をまとめていきます。

① トランプ大統領の発言・政策

反ESGの流れに変わったきっかけとして大きいのが、「トランプ大統領の発言・政策」でしょう。
2017年に米国大統領に当選したのち、2020年に地球温暖化対策に関する国際的な枠組みである「パリ協定」から離脱しました。

これは、「アメリカ第一主義（アメリカ・ファースト）」に基づき、
国内の化石燃料産業や、そこでの雇用を守り「経済成長を最優先する」といいうトランプ氏の考え方によるものです。

とにかくトランプ氏はESG投資を嫌っており、「パフォーマンスの悪い詐欺まがいの金融商品」とまで酷評しています、、、

ちなみに、バイデン元大統領の就任時にパリ協定へ再び復帰したものの、トランプ氏の再選によって2026年1月に再離脱することとなりました笑

この影響もあり、米国の機関投資家の間では、気候変動のイニシアティブから脱退が相次いでいます。

② ESGファンドからの資金流出

ESG投資に関して、2025年は大きく市場の風向きが変わった年でもあります。

2025年は、全世界でサステナブル投資ファンドから約840億ドル/年の資金が流出。
2018年以降初の年間純資金流出となったのです。

特に、米国においては3年連続で、欧州では初の年間資金流出となりました。

③ 国内でもサステナブル投資ファンドからの資金流出が続く

国内においても、サステナブル投資ファンドから、14四半期連続で資金が流出しています。

そして、QUICK資産運用所の調査によると、2025年に多く資金が流出した上位2ファンドは、ESGを主要とするファンドだったとのこと。

ただこれに関しては、
株式市場の好調によって資金が移ったことや、通常のファンドでも一定のESGスクリーニングが標準化されてきたことで、
わざわざESGテーマファンドを選ぶ優位性が薄れてきたことも、資金流出の一因として考えられますよね。

ESG投資の問題点【デメリット】

上記では、反ESGの風潮を振り返ってきました。
やはりESG投資というと、何かと批判がされがちですが、なぜなのでしょうか？
ここではESG投資の問題点・デメリットについて、以下の4つの観点から整理していきます。

問題1：本当にパフォーマンスに繋がるのか

冒頭で、「ESG投資の最大の目的はリスクを低減すること」と伝えましたが、投資をする以上パフォーマンスが注目されるのは事実。

その際、「ESGに配慮した企業に投資をすることは、本当にパフォーマンスに繋がるの？」ということがよく疑問視されているのです。

2015年に発表された大規模なサーベイ研究では、1970年〜2015年の2,000本以上の論文を分析したところ、こんな結果が得られました。

半分近くの論文ではポジティブとされていますが、中立や否定的な結果の論文も3割以上あり、「ESG=必ず業績が上がる」と言い切れないのは事実です。

ESGを要素ごとに分解した結果も見てみましょう。

E,Sの方針に加え、会社全般の方針を決めるのにかかわってくるのが「G:ガバナンス」ですので、
他の2要素よりもポジティブな結論のものが多いのは納得感がありますよね。

ただ逆に、ネガティブな結論が得られた割合も約10%弱と高い点には疑問が残ります。

問題2：ESG評価のばらつき

ESG投資の問題点として、機関によって評価が異なる点も挙げられます。
事実、GPIFもこの問題を注視しており、毎年公表されている「サステナビリティ投資報告」でも必ず触れられているトピックです。

特にGPIFが注目しているのは、FTSE社とMSCI社が公表するESGスコアの相関。
中でも、S,Gスコアの相関係数はかなり低く、0.3未満となっています。
また、Gスコアに関しては相関係数が上昇しつつあり、相関は改善傾向にある一方で、E,S要素の相関係数は横ばいが続いています。

FTSE社とMSCI社のESG評価の相関係数の推移＜国内株式＞⇩

ESGは定量的に表現することが難しい分、各機関の手法によって、評価にばらつきが生じてしまっているんです。

問題2-1：ESG評価方法が確立されていない

このように、ESG評価がばらつく原因として、ESG評価の方法が確立されていないことが挙げられます。

企業にアンケート調査を行う機関もあれば、公開情報をもとに各企業の評価を行う機関もある。
さらにそれらの情報は、"CO2排出量" や "独立社外取締役の割合" など定量的に表現できるものも一部あるが、多くは定性的な記述情報。

それはばらつきも生じますよね。

皆さんも、1つの評価機関の情報をうのみにして投資判断に繋げるのはやめた方が良さそうです。

問題2-2：開示量の差と印象操作

ESG評価は、企業による開示量の差や、その企業がどう開示するかに左右される節もあります。

以下の「問題3：大企業バイアス」でも触れますが、企業規模が小さく社内にリソースがなければ、ESGに配慮していても、それを満足に開示できないなんてことが生じます。
ただそれは、開示情報をもとにESGスコアを決める評価機関からすれば、ESGへの取り組みをやっていないも同然になり、過小評価されてしまうのです。

また、企業による印象操作の問題も存在します。
例えば「ポジティブな取り組み・結果を誇張する」、「ネガティブな結果をあいまいにする」など。
非財務情報の開示に関しては、企業に裁量の余地が一定あるため、これらの印象操作の影響を受けやすい傾向にあります。

これを避けるためには、コストがかかるものの、企業への直接的な取材が欠かせませんね。

問題3：ESG評価と大企業バイアス

ESG評価が高い企業は、大企業が多いという傾向が示されており、
ESG評価とパフォーマンスの間の関係においては、企業規模のファクターが大きく影響してしまうという問題も生じえます。

以下のグラフからも、ESGスコアと時価総額はかなり連動していることが分かりますよね。

ESGについて取り組みをしっかり行えたり、それらの情報に十分に開示するには、社内での一定のリソースが必要になるので、
ESG評価が高い企業は大企業が多いというバイアスも生じてしまうのです。

問題4：グリーンウォッシング

最後に、ESGの中でもE(環境)の面からよく言われるのが「グリーンウォッシング」の問題。

これは先ほどの「印象操作」の問題に近く、企業側がマーケティング的な側面からグリーンウォッシングを行っていた事例が多数あります。
詳細な事例はぜひ検索してみてください！

そしてこの「グリーンウォッシング」の問題は、企業側だけでなく、運用会社が指摘されることも。
2022年には、世界最大級の資産運用会社ブラックロックがその矢面に立ちました。

これを、ブラックロック サステナブル投資部門の元最高投資責任者が暴露したことで、一時話題を集めました。

ここまでESG投資に関する課題・デメリットを見てきましたが、
今後、規制の整備やデータの蓄積が進むことで、これらの問題が解消されていくことに期待したいですね！

ESG投資の種類

ESG投資と一言にいっても、実はその手法は多岐にわたるんです。
このパートでは、ESG投資の種類についてザックリ解説していきます！
（1個ずつ紹介すると本当に長くなってしまうので、気持ち程度で一言だけ説明書いておきます…）

国内の運用機関における、これらの各手法ごとの投資残高の推移をまとめると以下のグラフの通りです。

残高に重複のあるデータですが、
スチュワードシップの残高がダントツで多く、次いでESGインテグレーション、ネガティブスクリーニングとなっています。

とは言いつつも、スチュワードシップはエンゲージメントと議決権行使を合算して表しており、そのデータには重複もあるため、
事実上残高が多いのはESGインテグレーションといえるかもしれません。

ESG指数とパフォーマンス

「ESG投資の問題点【デメリット】」のパートで、本当にパフォーマンスに繋がるのか、という問題があることを指摘しました。

ここまで来て、結果を見ないわけにはいかないので、最後にESG指数のパフォーマンスを見てみましょう。

まず前提として、GPIFではESG指数として、以下の7種類（国内株、外国株含めて9つ）の指数を採用しています。

ちなみに国内株式のESG指数別の残高割合をグラフにまとめると、以下のグラフのようになります。

ESG総合指数が6割、テーマ指数 (女性活躍・気候変動)が4割といったところです。

指数の詳細については、こちらをご覧ください⇩

これらの指数に対して、運用開始日からの収益率をまとめた表は以下の通り。

9つのうち7つの指数では、親指数に対してアウトパフォームしており、
日本株(上の5つ) に関しては、環境のテーマ型指数を除いた5つの指数で最大1.25%の超過収益を生んでいます。

意外とGPIFの指数においては、株価のパフォーマンスに繋がっているんですよね！

【まとめ】ESG投資

というわけで、非常に長々とした記事になってしまいましたが、ESG投資に関して、皆さんが知らない情報を少しでも提供できていたら幸いです。

近年は、トランプ大統領の影響で反ESGの風潮も強く、非常に興味深いテーマですので、今後も動向を追っていきたいですね。

また国内のESGにおいては、まだまだ計測データが十分ではないので、早くデータが積みあがってほしいと感じます。（時間が経つのを待つしかありませんが、）

最後まで読んでいただき、ありがとうございました！
本noteでは、個別株の分析やインターン生が気になったニュース等を発信しているので、ぜひ他の記事も読んでみてください。^^

また筆者も喜びますので、スキ・コメント・フォローお願いいたします！！！

本noteはインターン生の伊藤がお届けしました👍
今後ともよろしくお願いします～！

参考論文

1. Lev, B., & Gu, F. (2016). The end of accounting and the path forward for investors and managers. John Wiley & Sons.

2. Friede, G., Busch, T., & Bassen, A. (2015). ESG and financial performance: aggregated evidence from more than 2000 empirical studies. Journal of Sustainable Finance & Investment, 5(4), 210–233. https://doi.org/10.1080/20430795.2015.1118917